民营企业债券范例6篇
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［关键词］ 民营企业 债务结构 公司绩效 银行融资
改革开放以来，我国民营企业得到了极大的发展，民营企业在国民经济中的地位和作用不断提高。但与此同时，民营企业在发展过程中也出现了很多问题，特别是融资结构与公司绩效的问题。一方面，在改革开放以来我国股票市场迅速崛起，而债券市场建设却相对落后，造成企业融资天平的自然倾斜；另一方面，则是人们对债务融资对公司绩效的重要作用缺少一个宏观的认识。因此，对中国民营企业的债务融资状况进行探讨和研究是一个迫切而现实的课题。
一、企业债务融资结构对公司绩效的影响分析
债务融资结构可以从多个不同的角度作出划分，本文主要从债务期限结构、债务分布结构、债务优先结构，以及各种债务结构的协调配置四个方面来分析债务融资结构对公司绩效的影响。
1.债务期限结构与公司绩效
西方学者对企业债务期限结构的研究形成了五种假说：成本假说、信号传递假说、清算风险假说、期限匹配假说和税收假说。降低融资契约的成本是选择债务融资期限结构考虑的主要因素。无论是短期债务融资契约还是长期债务融资契约都因对企业经营者具有硬约束而具有公司治理效应。短期债务融资契约的治理效应主要体现在对企业的清算和对经营者在自由现金流量决定权方面的约束，而长期债务融资的治理效应则主要表现为防止公司无效扩张或建造经营者帝国。
2.债务分布结构与公司绩效
企业债务融资过程按照其信息是否公开分为公开债务融资和非公开债务融资，一般将公开债务和非公开债务之间的构成比例关系称为债务布置结构。非公开交易的债务债权人（银行等金融中介）较少，而公开发行权（公司债券持有者）人较多。
经证实研究发现，公开债务发行的固定成本大于非公开债务发行的固定成本，因此公开债务的发行要求更大的规模经济。由于小规模公司在市场上公开发行债务的成本过高，发行额也小于平均规模的公司，选择发行非公开债务的比例比较大。而大型公司或发行债务规模较大的公司则大多数选择公开债务，为充分利用其发行成本的规模经济。
3.债务优先结构与公司绩效
债权人根据其权益得到保护的先后次序不同分为优先级债权人与次级债权人，相应的债务分别称为优先级债务与次级债务。不同债务优先结构的安排将对企业价值产生重大影响。债务绩效效应的高低首先取决于债权人监督动机的强弱，在Park (2000) 的模型中，与次级债权人相比，优先级债权人具有监控企业的强烈动机，为增强优先级债权人的监控动机，优先债权最好由监控成本最低的债权人持有。此外，优先级债权人的权益越大 ，其权益在项目清算中的损失就越严重，这会使优先级债权人清算项目的动机减弱。所以，优先级债权人给企业融资的数额最好是能使他的权益在企业清算中受到损失最小的数额。
4.各种债务结构协调配置
债务结构对企业价值的影响，不仅与债务结构的不同特点有关， 还受制于各种债务结构的协调配置。由于能对企业的经营者形成有效约束的是优先级债权人，应将对企业的监控权委托给优先级债权人；限制性条款越强， 债权人权益受到的损失越小。同时，由于缩短债务期限能使债权人处于更优的谈判地位以更有效地影响企业的投资决策，在通过清算约束经营者方面，短期债务的作用比长期债务更重要。总之，债务的限制性条款结构、期限结构和布置结构必须遵照债务的优先结构进行配置的模型中。
二、我国民营企业债务融资结构的现状
1.民营企业债务融资结构的特征分析
本文选取深圳证券交易所民营上市公司数据， 在剔除了金融类和数据缺失公司后取得132样本， 分析并正确认识我们民营企业债务融资结构的现状。
(1)民营企业债务水平总体偏低
从总体上看， 民营企业资产负债率较低。从图表1可以看出，在2008年，深市A股上市公司的资产负债率为52.82%，大幅度高于同比时期样本公司的资产负债率（41.21%）。民营企业资产负债率较低可能来自两方面的原因：1）大多数民营企业比较注重自我积累，因此公司经营业绩也相对比较好；2）民营企业通过股票发行进行资金的筹集，这在一定程度上实现了股本对长期债务资金的替代效应， 导致长期债务率和资产负债率均偏低。
(2)外源融资以银行借款为主， 商业信用次之
从债务构成来看，图表1 中所有的总负债都是以银行借款为主， 商业信用融资次之。商业信用融资主要包括应付票据、应付账款和预收账款。根据图表1的数据显示，样本公司商业信用占总债务比例为41.05%高于深市A 股公( 33.83%)；同时样本公司银行借款占总负债的48.51%， 略高于深市A 股上市公司( 47.43%)；而样本公司其他债务（4.19%）与深市A 股（4.22%）几乎持平。在目前的中国市场环境下， 银行借款成本较小， 民营企业在流动性资金不足时， 可能更多地会选择向银行融资。
2.我国民营企业债务融资势在必行
企业的绩效最终取决于企业的自身素质与资信状况等。民营企业债务融资是一项新的尝试, 它对民营企业提出了新的要求。
(1)有利于拓展融资渠道, 摆脱融资困境
允许有能力的民营企业债券融资, 是解决目前中国民营企业融资难题的有效途径。民营企业在主观上也有动力来寻求新的融资渠道。由于社会与市场监管的压力增大而不能过分依赖银行信贷与股市融资， 越来越多的企业认识到民营企业债券终将成为中国债券市场上的重要组成部分。
(2) 有利于提高企业自我约束力，转变经营机制
债券融资能发挥破产约束机制、信息揭示约束机制和收入流约束机制。民营企业通过发行债券融资，在获得资金的同时，也给企业带来了一定上的了经营压力。发债企业不得不通过加强经营管理以提高企业的自我约束力，进而转换经营机制，提升其在整个资本市场中的市场价值。
(3) 有利于优化资本结构，分散筹资风险
从民营企业的融资结构看，内源融资比例偏重，外源融资以银行信贷为主，融资结构极不合理。债券融资不仅有利于扩大融资渠道优化融资结构，还有助于分解银行等部门的信贷融资压力, 减轻商业银行的流动性风险，从而为企业和银行的改革创造有利条件
(4) 有利于降低筹资成本，提高收益水平
民营企业发行债券融资不仅可以进行合理的避税以提高资金使用效益。同时，债券融资还能起到财务杠杆作用。假如企业纳税付息前的利润率高于债券的利率，那么通过债券融资的财务杠杆作用，能增加企业的税后利润，放大对企业的经营效益。
三、民营企业债务融资的对策建议
在目前中国的市场状态下，企业债券市场发展严重滞后，与证券市场的发展及不协调。债务融资在我国民营企业一直以来还没有得到充分利用。中国民营企业要充分发展债券市场，使债务融资最优化，以提升企业公司治理标准，本文认为应该从以下几个方面入手：
1.积极发展企业债券和租赁等融资渠道
样本公司的融资方式主要为银行借款，其次是商业信用，很少出现企业债券和租赁等融资形式。实际上，这两种融资渠道不仅可以改善民营企业现有的债务来源结构, 还可以使债务期限结构合理化。因此，一方面政府部门应通过对企业债券发行方式的改变，大力发展企业债券市场。另一方面，有关部门要积极制定租赁业贷款的指导原则，调整租赁业的税收，建立风险保障体系，从而促进中国租赁业的发展。
2.加强银行监管的硬约束治理
在目前中国的环境下，增加债务融资，提高债务融资治理效应的重要方式依旧是银行信贷。要充分发挥银行借款融资的治理作用须注意以下两个方面：(1)保障银行贷款结构的健全合理；(2)防止银行在其资源配置决策中受政府干预。在目前状态下，中国国有商业银行的公司化改造尚未完善，各级政府的干预在不同程度上依旧存在。要充分发挥国有银行的治理作用，首先要加快银行公司化、商业化进程，理顺其与企业之间的关系；其次，在明晰产权的基础上，理顺银行与政府的关系，消除政府对银行在其资源配置决策中的行政干预。真正实现国有银行按照商业化原则自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展。
3.完善有效的偿债法律体系
债务融资能够改善公司的治理水平，但是债务治理效应的正常发挥需要一定的前提条件―债权人的权益要能够得到法律的正当保护。在某些发达国家，通过债务人与债权人的争斗，偿债法律机制越来越完善， 包括防止企业出现偿债危机的事前保障机制和当企业出现偿债危机时对债权人进行保护的事后保障机制。这与我国的情况恰恰相反，从整体上看，我国目前的法律体系不健全，偿债保障机制过于单一，缺乏多种保障机制的搭配组合，执行力度也不够。现阶段，我国必须改善偿债法律机制， 既要建立包括自动履债、限制企业和企业经营者行为等事前保障机制，又要强化自发和解结算、破产清算与重组，戳穿公司假面等事后保障机制，从而强化对债权人利益的保护力度。
四、结论与启示
企业绩效很大程度上取决于债务融资结构。由于民营企业债务融资结构存在着缺陷，治理结构也表现出相应的弊端。基于对我国民营企业债务融资结构存在的问题的分析，本文认为提高我国民营企业绩效应从债务融资结构入手，采取相应措施：积极推进银行商业化改革，硬化公司债务约束，强化破产退出机制，实现债权人的相机控制，大力发展债券市场，提高债券融资比例。
我国民营企业经过长期的发展，已开始进入规模化、多元化、集团化发展阶段，这必然要求民营企业在融资结构上进行相应的变革，只有提高融资结构中债权治理效应，完善民营企业的治理结构，民营企业才能得到进一步的发展。
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第一条、为了加强对企业债券的管理，引导资金的合理流向，有效利用社会闲散资金，保护投资者的合法权益，制定本条例。
第二条、本条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业（以下简称企业）在境内发行的债券。但是，金融债券和外币债券除外。
除前款规定的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券。
第三条、企业进行有偿筹集资金活动，必须通过公开发行企业债券的形式进行。但是，法律和国务院另有规定的除外。
第四条、发行和购买企业债券应当遵循自愿、互利、有偿的原则。
第二章、企业债券
第五条、本条例所称企业债券，是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。
第六条、企业债券的票面应当载明下列内容：
（一）企业的名称、住所；
（二）企业债券的面额；
（三）企业债券的利率；
（四）还本期限和方式；
（五）利息的支付方式；
（六）企业债券发行日期和编号；
（七）企业的印记和企业法定代表人的签章；
（八）审批机关批准发行的文号、日期。
第七条、企业债券持有人有权按照约定期限取得利息、收回本金，但是无权参与企业的经营管理。
第八条、企业债券持有人对企业的经营状况不承担责任。
第九条、企业债券可以转让、抵押和继承。
第三章企业债券的管理
第十条、国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。
未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破企业债券发行的年度规模，并不得擅自调整年度规模内的各项指标。
第十一条、企业发行企业债券必须按照本条例的规定进行审批；未经批准的，不得擅自发行和变相发行企业债券。
中央企业发行企业债券，由中国人民银行会同国家计划委员会审批；地方企业发行企业债券，由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。
第十二条、企业发行企业债券必须符合下列条件：
（一）企业规模达到国家规定的要求；
（二）企业财务会计制度符合国家规定；
（三）具有偿债能力；
（四）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；
（五）所筹资金用途符合国家产业政策。
第十三条、企业发行企业债券应当制订发行章程。
发行章程应当包括下列内容：
（一）企业的名称、住所、经营范围、法定代表人；
（二）企业近三年的生产经营状况和有关业务发展的基本情况；
（三）财务报告；
（四）企业自有资产净值；
（五）筹集资金的用途；
（六）效益预测；
（七）发行对象、时间、期限、方式；
（八）债券的种类及期限；
（九）债券的利率；
（十）债券总面额；
（十一）还本付息方式；
（十二）审批机关要求载明的其他事项。
第十四条、企业申请发行企业债券，应当向审批机关报送下列文件：
（一）发行企业债券的申请书；
（二）营业执照；
（三）发行章程；
（四）经会计师事务所审计的企业近三年的财务报告；
（五）审批机关要求提供的其他材料。
企业发行企业债券用于固定资产投资，按照国家有关规定需要经有关部门审批的，还应当报送有关部门的审批文件。
第十五条、企业发行企业债券应当公布经审批机关批准的发行章程。
企业发行企业债券，可以向经认可的债券评信机构申请信用评级。
第十六条、企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值。
第十七条、企业发行企业债券用于固定资产投资的，依照国家有关固定资产投资的规定办理。
第十八条、企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%.第十九条、任何单位不得以下列资金购买企业债券：
（一）财政预算拨款；
（二）银行贷款；
（三）国家规定不得用于购买企业债券的其他资金。
办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券。
第二十条、企业发行企业债券所筹资金应当按照审批机关批准的用途，用于本企业的生产经营。
企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。
第二十一条、企业发行企业债券，应当由证券经营机构承销。
证券经营机构承销企业债券，应当对发行债券的企业的发行章程和其他有关文件的真实性、准确性、完整性进行核查。
第二十二条、企业债券的转让，应当在经批准的可以进行债券交易的场所进行。
第二十三条、非证券经营机构和个人不得经营企业债券的承销和转让业务。
第二十四条、单位和个人所得的企业债券利息收入，按照国家规定纳税。
第二十五条、中国人民银行及其分支机构和国家证券监督管理机构，依照规定的职责，负责对企业债券的发行和交易活动，进行监督检查。
第四章、法律责任
第二十六条、未经批准发行或者变相发行企业债券的，以及未通过证券经营机构发行企业债券的，责令停止发行活动，冻结并责令退还非法所筹资金，处以相当于非法所筹资金金额5%以下的罚款。
第二十七条、超过批准数额发行企业债券的，冻结并责令退还超额发行部分或者核减相当于超额发行金额的贷款额度，处以相当于超额发行部分5%以下的罚款。
第二十八条、超过本条例第十八条规定的最高利率发行企业债券的，责令改正，处以相当于所筹资金金额5%以下的罚款。
第二十九条、用财政预算拨款、银行贷款或者国家规定不得用于购买企业债券的其他资金购买企业债券的，以及办理储蓄业务的机构用所吸收的储蓄存款购买企业债券的，责令收回该资金，处以相当于所购买企业债券金额5%以下的罚款。
第三十条、未按批准用途使用发行企业债券所筹资金的，责令改正，没收其违反批准用途使用资金所获收益，并处以相当于违法使用资金金额5%以下的罚款。
第三十一条、非证券经营机构和个人经营企业债券的承销或者转让业务的，责令停止非法经营，没收非法所得，并处以承销或者转让企业债券金额5%以下的罚款。
第三十二条、本条例第二十六条、第二十七条、第二十八条、第二十九条、第三十条、第三十一条规定的处罚，由中国人民银行及其分支机构决定。
第三十三条、对有本条例第二十六条、第二十七条、第二十八条、第二十九条、第三十条、第三十一条所列违法行为的单位的法定代表人和直接责任人员，由中国人民银行及其分支机构给予警告或者处以一万元以上十万元以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
第三十四条、地方审批机关违反本条例规定，批准发行企业债券的，责令改正，给予通报批评，根据情况相应核减该地方企业债券的发行规模。
第三十五条、企业债券监督管理机关的工作人员玩忽职守、徇私舞弊的，给予行政处分；构成犯罪的，依法追究刑事责任。
第三十六条、发行企业债券的企业违反本条例规定，给他人造成损失的，应当依法承担民事赔偿责任。
第五章、附则
第三十七条、企业发行短期融资券，按照中国人民银行有关规定执行。
摘要：本文从中国公司债券和企业债券法律法规定义及区别与联系入手，通过分析公司债券的起源，阐述一般意义上的公司债券产权特征，包括所有权与经营权分离、有限责任制度以及产权明晰，结合中国国有企业的法律法规制度，对作为中国企业债券的发行主体-国有独资企业的产权特征进行了分析，以此作为前提阐述了中国企业债券的存在与发展的理论基础。关键词：公司债券; 企业债券; 产权
Abstract: Commencing from the differences and relations of laws and regulations definition between Chinese company bonds and enterprise bonds, through analyzing the origins of company bonds, this paper expounds the characteristics of the company bonds property in general sense, including the separation of ownership and management right, the limited liability system and clear property right. And combining with laws and regulations of China''s state-owned enterprise, this paper also analyses the property right characteristics to the state-owned sole proprietorship which as the subject to issue the Chinese enterprise bonds, which can be regardas a prerequisite to explain the existence and development theoretical basis of Chinese enterprise bonds.
Keywords: company bonds; enterprise bonds; property right
中图分类号: F810.5文献标识码：A文章编号：
一、 从公司债券的起源看公司债券的产权特征著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者保罗。A.萨缪尔森在其著作《经济学》在通过生产经营不断扩大和资本供应与筹集途径角度分析企业组织形式时写到：“通过假设的一个企业由小到大的历史，我们可以深刻了解企业的主要形式-（1）单人业主制，（2）合伙制和（3）公司制”。笔者认为，这不仅仅是企业组织的三种主要形式，“单人业主制-合伙制-公司制”也是企业作为一种经济主体在组织形式方面，为适应经济社会制度的不断发展和变革的演变过程，更是现代公司制度的产生发展过程。单人业主制企业是完全凭业主本人的资财、业主或其雇佣的劳动与意愿、热情而形成的企业组织形式，一个单人业主对企业的一切债务要负无限责任，业主的一切财产，包括企业财产和个人财产，除了极少数生活必需品之外，从法律上都要抵偿债务。由于这种企业规模小，资金周转量少，银行一般不予以贷款。除非利息很高，个别银行愿意以较高收益冒较大风险。在这种情况下，这类企业更不可能面向社会发行债券筹集资金。为了解决筹资问题，单人业主开始尝试寻求合作人的形式利用新加盟的资本，从而形成合伙制企业，但合伙企业仍对企业的债务承担无限责任。在这种情况下，合伙企业越是成功，拓展就越快，资本缺乏问题就越突出，就需要更多的社会资本加入。而过多的合伙人，如成千上万个，设立合伙企业难以操作和难以管理，加之其无限责任制度，人们不得不寻求新的企业组织形式。这样，公司制企业就应运而生。对于现代公司制企业，它一般具备“所有权与经营权”和“有限责任制度”等特征（当然，以后又出现了无限责任公司、两合公司等，这里不作进一步分析），这些特征不但是公司区别其他类型的企业的标准，也为公司债券的发行提供了制度条件，这种制度在保护债权人利益和公司股东、董事利益方面找到了最佳均衡点：“所有权与经营权”保证了债券投资者-债权人的资金不被公司股东、董事滥用和挪用乃至“卷逃”，保护了债权人的利益：“有限责任制度”保护了公司股东或董事不至于因为公司经营发生困难还不起的债务而承担无限责任，导致自己倾家荡产。因此，可以说，一方面，现代公司制度的产生为公司债券的发展提供了制度性基础；另一方面，发行公司债券的筹集资金的需求促进了现代公司制度的产生和完善，即公司债券是与现代公司制度相伴产生的。这是一个对公司发展、保护投资者利益、维护股东董事权益的一个“多赢”创新。通过以上分析公司债券，包括中国的公司债券都是在建立现代公司制度的过程中诞生的。公司债券作为公司的一种融资行为，它直接与现代公司制度有着密切关系，现代公司制度至少并主要在三个方面直接决定着公司债券的存在与发展，即保护公司债券投资者的权益不被侵犯，也维护着股东的私人财产不会被公司的债务追偿所连累。这三个方面是：（1）公司财产的所有权与经营权分离；（2）有限责任制度；（3）产权明晰，这就是公司债券存在和发展的产权基础。公司债券作为公司的一种融资方式，它之所以能够独立存在，并且能够一直发展下来，其生命力就在于：一方面，现代公司制度通过对公司债券发行人、公司股东、公司债券投资人的产权基础的界定，使公司债券真正成为对公司法人、公司股东、公司债券投资者都有利的资产工具：公司法人通过发行债券募集到了其生产经营所需要的资金，从而获得了发展的机会；公司股东在这个发展机会中获得了更多的投资收益；公司债券投资人得到了公司法人的利息承诺，其资产在公司的发展中得到了保证性的增加。另一方面，现代公司制度中的产权安排，包括公司财产的所有权与经营权分离、有限责任制度以及产权明晰，又使得公司法人、公司股东、公司债券投资人等各方无法“滥用”手中“一时”的权力，保证了公司债券在参与各方之间的独立性和中立性，不被任何一方利用，损害其他各方的权益。由于公司财产的所有权和经营权分离，公司法人在资本市场上通过发行公司债券筹集的资金属于公司法人的财产权，即是说，公司法人对公司债券资金以及公司债券带来的资产收益拥有法人财产权。股东虽然对公司资产拥有法律上的所有权，包括对公司债券资金和公司债券带来的资产收益，但公司股东不能随意干预公司的经营，包括公司债券资金及公司债券带来的资产收益，公司股东不具有公司债券及公司债券带来的资产的处置权，公司股东无权动用公司债券资金。这样，公司债券投资人或债权人的资金就不会被公司股东“滥用”和“抽逃”，公司债券投资人或债权人的权益在产权制度安排下得到了保护，他们才能够将资金放心地交给公司去经营，并且相信公司一定会履行其作出的还本付息的承诺。因此，现代公司制度通过“公司财产的所有权和经营权分离”的产权安排，使得公司债券债权人得到了法定保护，才使得公司债券能够得以存在并逐渐发展壮大。由于“有限责任”制度，股东对公司经营的风险只承担有限责任，如果公司在经营中出现亏损，公司的法人财产不足以弥补其亏损，则股东投入的所有资本金以及带来的收益都将用于清偿债务，并以此为限。如果公司法人的所有财产仍不足以弥补需清偿的债务，公司股东没有责任承担超过公司法人财产之外的未清偿债务，而需由债权人承担该投资风险。在这样的产权安排下，一旦公司出现巨额亏损，公司债权人向公司追偿债务，只能以公司的法人财产为界，不能追偿到公司股东的个人财产和投资于其他公司的财产，这样公司的经营风险在股东和公司债券投资人之间得到了分散，在收益和风险之间得到了均衡。其结果：一是使公司债券真正成为一种投资工具，公司债券投资人在获得投资收益的同时，也要承担投资失败的风险；二是使公司债券真正成为公司的一种融资工具，公司不但可以利用这个工具在资本市场上获取所需资金，也不会因为公司发生巨额亏损时连累到股东自身的其他资产，不会因为一次投资失败而“倾家荡产”。鉴于此，才使得公司债券成为公司融资方式的一个不可替代的选择，才使得公司债券成为投资者青睐的投资工具。由于公司的产权明晰，使得公司的财产规模有了明确的边界，使得公司可以成为在一定范围内和一定程度上公开披露其经营信息。公司的财产规模有明确的边界，投资者才能了解公司资产的规模、质量、发展前景、盈利水平，进而对公司的信用能力有了初步的了解，才能够对是否购买该公司发行的债券进行决策。公司可以在一定范围内和一定程度上公开披露其经营信息，投资者才能够充分了解公司的信用基础和信用能力，才使得公司债券成为一种公众投资工具。综上所述，公司债券的产权基础在于现代公司制度中三个重要特征：“公司财产的所有权和经营权分离”、“有限责任制度”和“产权明晰”，其中“公司财产的所有权和经营权分离”是基础，“有限责任制度”是核心，“产权明晰”是保证。因此，一个经济主体或者经济法人能否向社会公开发行公司债券，其产权基础就在于这个经济法人是否能够满足以上三个特征，尤其是有限责任特征。如果满足，就可以发行公司债券；如果不满足就不能发行公司债券。因此，一般地，能够发行公司债券的公司是股份有限公司和有限责任公司，两合公司、无限责任公司、股份两合公司等其他不承担有限责任的公司不能发行公司债券。因此，中国《公司法》明确规定，“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券” 三、 从国有企业债券的产权安排看企业债券的理论基础二、 中国公司债券与企业债券的区别联系在中国现行法律法规中，1994年7月开始实施的《公司法》和1993年8月颁布实施的《企业债券管理条例》分别给“公司债券”和“企业债券”进行了概念性的定义：《中华人民共和国公司法》第160条对公司债券的定义是：“本法所称公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券”；《企业债券管理条例》第5条是这样定义企业债券的：“本条例所称企业债券，是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券”。很容易看出，除了发债主体的法律地位有企业和公司之分外，公司债券和企业债券本身的理论特征应该是一样的。同时，《公司法》和《企业债券管理条例》还对公司债券和企业债券的发债主体的法律地位还作了进一步限定：《公司法》第159条规定：“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券”；《企业债券管理条例》第2条规定，“本条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业（以下简称企业）在境内发行的债券……除前款规定的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券”。同样容易看出，中国的企业债券概念比公司债券概念的外延要大得多，企业债券涵盖公司债券，公司债券只是企业债券的一个特定形式，这和企业与公司的区别是一样的道理。再从企业债券与公司债券的发行条件来分析，《企业债券管理条例》规定的企业债券发行的基本条件有五条：（1）企业规模达到国家规定的要求；（2）企业财务会计制度符合国家规定；（3）具有偿债能力；（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；（5）所筹资金用途符合国家产业政策。显然，《企业债券管理条例》规定的条件很一般。《公司法》规定的公司债券发行的基本条件有六条：（1）股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元；（2）累计债券余额总额不超过净资产额的40%；（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（4）筹集的资金投向符合国家产业政策；（5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平。（6）国务院规定的其他条件。对比企业债券与公司债券的发行条件，发行公司债券的基本条件是在发行企业债券的基本条件基础上，为体现公司债券的特点提出的进一步要求。如，从资产规模（包括净资产余额）方面，公司债券的规定比企业债券规定更具体；从盈利情况要求看，公司债券比企业债券提出了更进一步的要求；从筹集资金用途看，两者基本上一样；从利率控制看，公司债券是遵照《企业债券管理条例》第18条“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%”的要求执行的。以上各种法律法规规范，表现在企业债券和公司债券的发行管理上，《企业债券管理条例》规范的范围是在境内注册的所有企业法人（当然包括公司法人）发行的债券，公司债券的发行应该在首先服从《企业债券管理条例》的基本前提、满足《企业债券管理条例》要求的基本条件下，然后再按照《公司法》有关公司债券的要求进一步规范。即是说，没有按照《公司法》规范的企业，按照《企业债券管理条例》的规定发行企业债券；而满足《公司法》发行公司债券的股份有限公司和两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，则应按照《公司法》发行公司债券，同时它也是企业债券，也满足《企业债券管理条例》的有关要求。以上简单分析了中国公司债券和企业债券的在法律法规方面的区别与联系，如果要从理论上了解中国公司债券和企业债券的经济学理论基础，还必须从经济学理论上分析一般意义上公司债券应具有的产权特征，进而了解中国公司债券和企业债券的产权特征和理论基础。了解中国企业债券的产权安排和制度设计，我们仍然从分析企业的组织形式开始分析。我们知道，经济法人和经济主体的组织形式-企业，除公司制企业外，还有其他类型的企业。考察当代资本主义国家企业的设立方式和新中国成立以来的中国企业存续状态，企业的组织形式大致可以分为五种类型：自然人独资企业、合伙企业、公司制企业、合作社和国有企业。自然人独资企业（sole proprietorship）特指一个自然人投资经营的企业，亦可称为个体经营，其法律人格同投资者的人格混为一体，这类企业的投资人，按照国际惯例，将对企业的债务承担无限责任。合伙企业（partnership）是指二人以上按照协议共同出资从事某项经营性事业的组织体。“合伙”既指合伙组织，又指合伙的契约，合伙人既可是自然人，也可是法人。按照国际惯例，合伙人的人格与企业的人格不完全分离，合伙人须对企业的债权负无限连带责任。中国的《民法通则》和《合伙企业法》对此都作了明确规定。一般地，律师事务所、会计师事务所都采用合伙企业的组织方式。公司企业是指两个以上的股东依公司法设立的经营性的企业或组织，包括两合公司、无限责任公司、股份两合公司、股份有限公司和有限责任公司等类型。在中国目前只批准设立股份有限公司和有限责任公司（包括国有独资公司）。合作社是以不盈利为首要宗旨，它以成员的互助合作为要旨，决议事项时贯彻“一人一票”的平等原则，实行按劳动或按贡献分配的组织。虽然合作社在经营上一般按照企业方式运作，也是法人主体，但管理和分配上与一般企业大不一样，因此，也有很多人不认为这是一种企业组织形式。国有企业是由国家或政府投资经营或者控制的企业。严格地说，国有企业是一个说明企业产权的归属和所有制的概念，而非指一种企业组织形式，它可以是国有独资企业，也可以采取公司、合伙等组织形式。中国自1949年建国以来，绝大多数企业都以国有企业的形式出现，并且正在延续和发展。对于以上五种企业形式，因为自然人独资企业和合伙企业都不承担“有限责任”，因此，不能公开发行债券（即使不是公司债券，其他债券也不能发行）。合作社因为其所有权和经营权混在一起，且不承担有限责任和产权不明晰，也不能发行债券。公司制企业，前面已经讲过，其中承担有限责任的股份有限公司和有限责任公司可以发行公司债券，而其他类型的公司，包括两合公司、股份两合公司、无限责任公司，一般都不能发行公司债券。关于国有企业，在不同国家因遵从不同的法律而不一样，并表现出不同的特征。在中国，国有企业有广义和狭义之分，狭义的国有企业是指国有独资企业，即企业的投资人只有一个-国家或政府；广义的国有企业指除国有独资企业之外，还包括国有控股企业。因为，作为国有控股企业之所以国家“控股”，就必然以公司形式出现（显然早期也以合伙的形式出现，但在中国目前的企业制度中，都是以公司形式出现的），即此类国有企业属于公司制企业，并且也只能是股份有限公司或者是有限责任公司。如果有限责任公司的投资人是两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体，那么它和股份有限公司一起，可以依照中国《公司法》向社会公开发行公司债券。这里重点讨论的是国有独资企业-狭义上的国有企业，因为这种企业自中华人民共和国建国以来一直存在，并且在未来还会继续存在。这类国有企业具有三个明显特征：（1）国有企业的投资者只有一个，属于独资企业；（2）国有企业的投资方不但只有一个，并且还只能是政府；（3）国有企业的组织形式不是依照《公司法》设立的公司制企业。从理论上讲，一般意义上的非公司制独资企业（包括国有独资企业和其他不是由国家投资的独资企业）都不可能承担“有限责任”，因为这类企业投资者的法律人格与企业本身的法律人格没有完全分开，没有其他的投资者监督和制衡，这与自然人独资企业是一样的道理。因此，从一般理论意义上讲，非公司制独资企业是不能发行债券的。但是，在中国，有关法律法规却明确规定，国有独资企业可以发行债券，国有独资公司还可以发行公司债券。《企业债券管理条例》第2条规定，该条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业在境内发行的债券；《公司法》第159条规定，国有独资公司，为筹集生产经营资金，可以发行公司债券。以下我们分析一下中国国有独资企业的特殊性。首先，作为中国国有独资企业的组织形式之一-国有独资公司，《公司法》是把国有独资公司作为有限责任公司的一种特殊形式认定的，第20条第2款明确规定：“国家授权投资的机构或者国家授权的部门可以单独投资设立国有独资的有限责任公司”。并且第64条第2款规定：“国务院确定的生产特殊产品的公司或者属于特定行业的公司，应当采取国有独资公司形式”。这说明，国有独资公司虽然作为一种国有独资企业，它不同于其他独资企业：一是国有独资公司只有国家和政府作为股东才能设立；二是国有独资公司是有限责任公司的一种，应该和有限责任公司一样，国家或政府作为股东“以其出资额为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司的债务承担责任”。这样，国有独资公司可以与其他有限责任公司一样，“公司股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者等权利”和“公司享有由股东投资形成的全部法人财产权，依法享有民事权利，承担民事责任”。相应地，国有独资公司也可以发行公司债券。为此，《公司法》第159条规定，国有独资公司，为筹集生产经营资金，可以发行公司债券。就是说，中国《公司法》为国有独资公司这样一个特殊的独资企业的“有限责任”方面在法律上给以认定，这样国有独资公司就不必与其他独资企业一样负担无限责任，在这个法律基础上，国有独资公司不仅在法律上可以发行公司债券，在理论上也站住脚了。其次，对于一般性的国有独资企业-全民所有制企业，《中华人民共和国全民所有制工业企业法》是这样定义的，“是依法自主经营、自负盈亏、独立核算的社会主义商品生产的经营单位。企业的财产属于全民所有，国家依照所有权和经营权分离的原则授予企业经营管理。企业对国家授予其经营管理的财产享有占有、使用和依法处分的权利。企业依法取得法人资格，以国家授予经营管理的财产承担民事责任”。随后的1992年7月23日，国务院实施了《全民所有制工业企业转换经营机制条例》，进一步强调“企业转换经济机制的目标是，使企业适应市场要求，成为依法自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的商品生产和经营单位，成为独立享有民事权利和承担民事责任的企业法人”。其后，国务院在1994年7月24日又实施了《国有企业财产监督管理条例》，对国有企业的产权、所有权、经营权进一步明确：国有企业要“建立明晰的产权关系”：“企业财产属于全民所有，即国家所有。国务院代表国家统一行使对企业财产的所有权”：“企业财产的所有权和经营权分离”，“企业独立支配其法人财产和独立承担民事责任”：“国家对企业承担的财产责任以投入企业的资本额为限。企业以其全部法人财产独立承担民事责任”。 综上所述，对于中国的国有企业，不管是国有独资公司、国有独资企业以及其他国有控股公司，在中国目前的法律法规框架下，都是可以发行债券的，可以依照《公司法》和《企业债券管理条例》分别发行公司债券和企业债券。但是，作为规范的经济理论研究，应该脱离现实体制框架，抽象出在一般现实体制框架下的理论观点，研究提出“应该是什么”的理论体系。虽然中国目前的法律法规支持着中国的国有企业所有权和经营权相分离、建立了有限责任制度和产权明晰，可以发行公司债券或企业债券，但是，这种体制框架并不代表世界绝大多数国家的一般情况，有较强的特殊性。从一般意义上讲，正如前文分析的结论，发行公司债券的公司必须是真正建立起了“所有权和经营权相分离”、“有限责任”和“产权明晰”制度的股份有限公司和有限责任公司，这是经济理论的一般要求。实际上，中国自1994年7月《公司法》实施以来，正在大力进行国有企业改革，推行现代企业制度，并且随着经济改革的不断深入，股份有限公司和有限责任公司在中国的企业组织形式中的比重将越来越大，国有企业发行公司债券的理论问题将会最终得到合理解决。
债券互换交易基本情况：A、B两银行在同一年度间先后进行了4次债券互换交易，互换时间分别为2月20日至3月28日、4月2日至6月26日、7月11日至9月25日、10月8日至12月19日。A银行享受国家税收优惠政策：企业所得税处于免税期间，缴纳的营业税可以获取等额补助；而B银行不享受税收优惠政策。
A银行持有的债券信息基本情况如下表：
B银行持有的债券信息基本情况如下表：
如果A、B两银行之间不进行债券互换交易，则A银行年度收益为37 715 000元，即债券持有期间获得的国债利息收入。根据《中华人民共和国企业所得税法》第二十六条“企业的下列收入为免税收入：（一）国债利息收入……”、《中华人民共和国营业税暂行条例》第五条“纳税人的营业额为纳税人提供应税劳务、转让无形资产或者销售不动产收取的全部价款和价外费用。但是，下列情形除外：……（四）外汇、有价证券、期货等金融商品买卖业务，以卖出价减去买入价后的余额为营业额”的规定，国债利息收入免缴企业所得税，债券持有期间获得的利息收入不需缴纳营业税，A银行无任何税收负担。
同样，如果A、B两银行之间不进行债券互换交易，则B银行年度收益为60 184 300元，即债券持有期间获得的非国债利息收入。根据《中华人民共和国企业所得税法》第六条“企业以货币形式和非货币形式从各种来源取得的收入，为收入总额。包括：……（四）股息、红利等权益性投资收益；（五）利息收入；……”规定，B银行需负担税率为25%的企业所得税15 046 075元，而债券持有期间获得的利息收入不需缴纳营业税，B银行税收负担为15 046 075元企业所得税。
然而审计发现，A、B两银行在同一年度间通过4次债券互换交易后，情况发生巨大变化。因债券互换品种繁多，交易过程复杂，现将债券互换前后最终结果用表格方式反映如下：
通过债券互换交易，A银行收益变为40 553 031.87元，即自身国债利息收入965 000元，换入非国债利息收入21 960 000元，债券互换交易后获得债券买卖价差收益17 628 031.87元，与债券互换前相比收益增加2 838 031.87元；B银行收益变为57 346 268.13元，即换入国债利息收入36 750 000元，自身非国债利息收入38 224 300元，债券互换交易造成债券买卖价差损失17 628 031.87元，与债券互换前相比收益减少2 838 031.87元。
经过频繁的债券互换交易后，名义上是A银行收益2 838 031.87元、B银行亏损2 838 031.87元，但是若将彼此承担的税收情况考虑进来，则情况就完全不同，笔者认为这正是A、B银行间频繁进行债券互换交易的根本目的所在。
债券互换交易后，A银行因债券买卖产生①价差收益17 628 031.87元，需负担5.5%营业税及附加969 541.75元，②非国债利息收入与债券买卖价差收益合计39 588 031.87元，需负担25%企业所得税9 897 007.97元，A银行通过债券互换交易增加税收负担10 866 549.72元，其中营业税已通过等额补助收回，企业所得税由于处于免税期也免予缴纳，实际负担税金为城建税及教育费附加88 140.16元，最终实际收益为2 749 891.71元。
债券互换交易后，B银行因债券买卖产生①价差损失17 628 031.87元，即B银行通过债券互换抬高了债券成本，今后卖出债券时可以减少买卖价差收入17 628 031.87元，从而减少5.5%营业税及附加969 541.75元；②自身非国债利息收入38 224 300元、换入国债利息收入36 750 000元；其自身非国债利息收入38 224 300元扣除买卖价差损失17 628 031.87元后需缴纳25%企业所得税5 149 067.03元，B银行通过债券互换交易后较原税收负担15 046 075元相比减少税金高达10 866 549.72元（营业税及附加969 541.75元、企业所得税9 897 007.97元），扣除债券互换交易损失-2 838 031.87元，最终实际收益为8 028 517.85元。最终，A、B两银行通过债券互换交易方式瓜分国家税款达上千万元。
早在1992年，深圳宝安企业股份有限公司就已发行了中国第一个可转换债券。可是、直至2001年，中国证券市场上的可转换债券仍然是屈指可数。究其原因，一方面是因为我国投资者对它还不太了解，投资热情不高。而主要的原因还在于证监会对可转换债券的发行主体规定非常严格，有资格发行的企业非常少。按现行的可转换债券管理暂行办法规定，可以发行可转换债券的只有符合条件的上市公司和重点国有企业，也可以说，可转换债券的发行主体只是处于成熟期的企业。但是从可转换债券的本质特征来分析，可转换债券主要适合于成长期的企业。
近几年来，中国的高科技企业尤其是民营高科技企业如雨后春笋般迅速崛起，而新兴高科技企业的融资渠道并没有相应地发展。这使得许多高科技企业不得不放慢脚步，有的甚至处于停滞或倒退状态。正是考虑到这种情况，国家有关领导观部门已将在国内开通二板市场提上了议事日程。笔者认为这是可转换债券在中国迅速发展的一个契机。在高科技企业迅速发展、二板市场推出在即的情况下，可转换债券的发行主体应该逐步转向以高科技企业，尤其是处于成长期的民营高科技企业为主要的发行主体。
二、为什么在当前环境不可转换债券的发行主体可以以农科技企业为中心
这可以从分析可转换债券的本质特征入手。所谓可转换债券就是发行后一定时间可转换成同一发行者发行的普通股票的公司债券。从定义可以看出，转债非常适合于处于成长阶段的企业藉以进行融资。这主要源于其特殊的性质：可转换性。对于我国绝大部分处于成长阶段的高科技企业来说这一点是非常重要的，因为它们必须不断进行研究开发，并将新的研究成果尽快转化为生产力。这需要大量资金的投入。但是，它们的资金需求却很难从现有的融资渠道中得到满足。
企业目前最为常见的筹集资金方式是发行债券。银行贷款、增发新股及配股，前两种都属于纯债务性融资，后面两种属于纯权益性融资。从统债务性融资来说，发行债券或银行贷款都对企业规模、业绩及其他财务指标有相当高的要求。这些要求对于成长期的民营高科技企业来说是很难达到的。即使得到一部分银行贷款，也不能满足企业的资金需求。从纯权益性融资来说，在企业发展的萌芽期和成长期，因为发展前景尚不明朗，股权投资风险比较大，一般投资者也不敢轻易介入，所以高科技企业在发展前期很难进行大规模股权筹资。即使是在二板市场融资，一段时期内只能安排一定数量的企业上市，其融资能力也有限，难以满足高科技企业发展的需求。总之，目前常见的筹资方式与我国绝大部分新兴高科技企业的资金需求存在着一定的矛盾。而可转换债券的可转换性能较好地协调这种矛盾。
一方面，它最终可以转换成权益性投资，所以融资规模不会受到企业现有规模的很大影响，因为投资者主要考虑的是企业的成长性，而高科技企业的成长性是比较突出的。另一方面，它具有债券的低风险性。它仅是给了参与债务性融资的投资者一种可转换的选择权，不是一定要求转换。如果到了转换班，投资者认为不值得投资该公司，他可以放弃转换权，到期收回本金和利息。这样就在一定程度上避免了早期介入的风险。对于已上市企业发行可转换债券筹资也比配股或增发新股更有利。所以允许二板市场的上市企业发行可转换债券，能更好地缓解资金需求压力。
综上所述，可转换债券的本质特征（可转换性），决定了它非常适合处于成长期的企业作为融资工具。也就是说，可转换债券在本质上是适合目前中国的高科技企业的。对于高科技企业，尤其是民营高科技企业来说，利用可转换债券进行融资与其他融资方式相比，是具有比较明显优势的。
三、可转换债券的优势分析
1．维护现有股东权益，集中企业控制权。
现在非常流行的高科技企业融资方式是引入风险投资。诚然，风险投资可以在吸取资金的同时引入一套相对成熟的管理体制，帮助企业较快走上正轨。但是，它们的资金投入要占有企业一定的股权，因为企业自身规模较小，投入资金产生的股权稀释作用是非常大的，这是许多民营高科技企业业主不愿意这样的。可转换债券则能相对较好地延缓和减轻这种股权稀释的影响。相对于发行新股和配股而言，可转换债券也具有同样的优势。
可转换债券通常要在发行一定时期以后，其转换权才能生效。许多投资者又都会选择在靠近失效期的时间来行使转换权。这样就给了企业一个准备期。待企业发展到一定规模，国有资本较多时，同样数量的股权投资产生的稀释影响要小得多。这就能更好地维护现有股东权益，有利于现有股东控制企业的管理权。这也是业主希望达到的。
2．较低的筹资成本。
可转换债券蕴含着债券转化为股票的选择权，也就是说它赋予投资者获得股权收益的权利。一般来说，股权持有收益率要高于债券收益取正因为可转换债券蕴含着这种潜在的高收益率。使得企业利用可转换债券进行融资时，初期的融资成本要较纯债务性融资的融资成本为低。所以，利用可转换债券进行融资可以让企业在其急需大量资金时以相对较低的成本获得相对较大规模的资金，这对成长中的企业来说是非常有利的。
四、可转换债券发行主体转变的可行性
如果只有前面的主观愿望，而客观条件不具备，那是不行的。这里所说的客观条件是可转换债券必须要以企业已经或即将要发行普通股票为前提条件。如果没有二板市场的开通在即，前面的所有论述都只能说是纸上谈兵，不切实际。现在二板市场的开通已成定局，只是时间的早晚而且。二权市场为高科技企业股票的发行上市敞开了一扇大门。同时也意味着高科技企业的可转换债券可以在二板市场上发行上市。其意义在于增加了可转换债券的流通性。也为可转换债券的投资者提供了一条顺畅的进入一退出通道，减少了投资于可转换债券的风险。为投资者进行投资组合策略提供了一种新的选择。
关键词：债务融资工具；短期融资券；中期票据；中小非金融企业集合票据
文章编号：1003－4625(2010)08－0037－03 中图分类号：F830.91 文献标识码：A
一、非金融企业债务融资工具概述
(一)非金融企业债务融资工具概念
在当前中国金融市场发展的重要机遇期，货币市场的发展对于改变直接融资与间接融资比例失调、疏通货币政策传导机制、防止广义货币供应量过快增长、维护金融整体稳定都具有重要的战略意义，而充分发挥非金融企业债务融资工具的作用，则是银行深化服务功能的战略选择。
非金融企业债务融资工具(以下简称债务融资工具)，是指具有法人资格的非金融企业(以下简称企业)在银行间债券市场发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券，主要包括：短期融资券、中期票据和中小非金融企业集合票据。
企业发行的短期融资券、中期票据和集合票据所募集的资金应用于企业生产经营活动，并在发行文件中要明确披露具体资金用途。
企业发行短期融资券、中期票据，待偿还余额不得超过企业净资产的40％。企业发行集合票据，任一企业集合票据待偿还余额不得超过该企业净资产的40％。任一企业集合票据募集资金额不超过2亿元人民币，单只集合票据注册金额不得超过10亿元人民币。
(二)债务融资工具改革历程
1、尝试及在中国人民银行“审批”阶段。
1988年以前，一些地区的企业为弥补短期流动资金贷款的不足，尝试在当地发行短期融资券。1989年，中国人民银行下发了《关于发行短期融资券有关问题的通知》(银发[1989]45号)，以文件的形式肯定了各地发行融资券的做法，并统一上收了分行审批各地融资券发行额度的权利，由总行在年初一次性下达，分行在总行下达的额度内审批单个企业的发行额度。至此，全国范围内除允许企业发行长期债券以外，也开始允许企业发行短期融资券。短期融资券管理的内容主要有：一是实行规模管理，余额控制，年度内可周转使用。总行年初一次性下达发行额度以后，各分行可根据具体情况确定单个企业的发行规模，年度内债券如到期，可滚动发行或转由别的企业发行。二是利率实行高限控制。规定企业短期融资券执行企业债券利率政策，不超过同期同档次存款的40％，具体利率水平在分行审批企业发行融资券时一并核定。三是确定人民银行是融资券的唯一审批机构，未经人民银行批准，不得发行。四是规定资金用途，企业发行融资券所筹集的资金只能用于企业解决季节性、临时性的流动资金贷款不足，不能用于企业资金的长期周转和固定资产投资。
2、在中国人民银行“备案”阶段。
2005年5月23日，中国人民银行公布并开始实施《短期融资券管理办法》以及《短期融资券承销规程》、《短期融资券信息披露规程》两个配套文件。根据《短期融资券管理办法》，凡最近一个会计年度盈利，具备良好财务管理制度和信用记录等条件的非金融企业，都有机会到银行间债券市场发行短期融资券，但期限不得长于365天。根据《短期融资券管理办法》，企业发行短期融资券不需要到国家发改委审批，直接向人民银行“备案”即可。
3、在中国银行间市场交易商协会“注册”阶段。
经国务院批准、民政部注册，2007年9月成立了中国银行间市场交易商协会(以下简称交易商协会)。2008年4月9日人民银行了《中国人民银行令》(2008)第1号，制定了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》自2008年4月15日起施行。根据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，企业发行债务融资工具应当在交易商协会注册。2008年4月15日，中国银行间市场交易商协会第一届常务理事会第二次会议通过并公布实施了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具发行注册规则》等7项自律规则，该7项自律规则分别为《银行间债券市场非金融企业债务融资工具发行注册规则》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中介服务规则》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具募集说明书指引》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具尽职调查指引》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具短期融资券业务指引》及《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中期票据业务指引》，同时中国人民银行2005年刚刚施行的《短期融资券管理办法》(中国人民银行令[2005]第2号)、《短期融资券承销规程》和《短期融资券信息披露规程》(中国人民银行公告[2005]第10号)终止执行。2009年11月9日，中国银行间市场交易商协会正式施行《银行间债券市场中小非金融企业集合票据业务指引》(中国银行间市场交易商协会公告2009年第15号)。
此次《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》及8项自律规则的制定，不仅为短期融资券、中期票据和中小非金融企业集合票据的发行提供了规范，也为将来市场新产品的推出提供了操作依据和方式。它着重体现了政府职能转变的精神，突出了市场在金融资源配置中的基础性作用，明确了交易商协会作为市场成员代表应在组织市场主体开发和管理直接融资产品中发挥应有的作用，同时强调交易商协会要对非金融企业债务融资工具的注册、发行、交易、信息披露和中介服务等切实加强自律管理，为银行间市场变化提供了制度上的保障。
二、债务融资工具无论对企业还是对商业银行都具有重要意义
企业融资包括贷款、票据及债券等多种形式。从目前我国企业融资的实际情况来看，企业负债仍以贷款为主，直接融资的比例仍然偏低，这种负债结构使潜在的信用风险仍集中在银行体系。所以，加大债务融资工具的创新、提高直接融资比例，从宏观层面来看有利于进一步提高储蓄向投资转化的效力，降低银行系统性风险，更好地传导宏观经济调控政策的意图，改善宏观经济管理的效果。从微观层面来看，有利于企业优化财务结构，降低融资成本，丰富投资人投资渠道。下面分别从企业和商业银行两个方面简述债务融资工具的重要作用。
(一)拓宽企业融资渠道
1、优化融资结构，拓宽企业融资渠道。
目前企业的短、中期融资主要通过银行贷款获
得，融资渠道单一，风险较为集中。一旦国家紧缩银根或控制贷款规模，其贷款授信额度容易受到影响，可能导致企业流动资金周转不畅，产能不能充分释放，资金不能满足建设项目需求，短、中期偿债压力增大，现金流异常波动，严重的有可能造成资金链断裂、项目停工、企业信誉受损等。通过发行债务融资工具，企业可逐步摆脱短、中期融资单纯依靠银行的局面，提高直接融资比例，优化融资结构，拓宽融资渠道，提高融资的灵活性，增强了企业现金流的稳定性，提高了经济效益和抗风险能力。
2、延长资金使用期限，降低财务成本，提高经营效益。
短期融资券采用注册制，由银行间市场交易商协会负责受理，一次注册两年有效，可分期发行。针对短期融资券注册有效期两年的特性，发行人可通过滚动发行的方式，使募集资金稳定运用期限达到或接近3年。滚动发行可采用多种模式，既可通过注册额度分期发行实现短期融资券兑付资金的无缝对接，也可以通过商业银行提供过桥融资为发行人提供兑付资金安排，实际操作过程中可根据发行人资金使用计划灵活操作。如：2009年广发银行郑州分行主承销的平高电气ep01金额40000万元，在第一期短期融资券存续期间，该行结合企业经营及现金流状况，对企业发放了30000万元的专项过桥贷款，满足了企业临时资金周转的需要。通过发放专项过桥贷款，不仅保证了企业第一期短期融资券的到期兑付，保证了企业资金的流动性，而且为第二期短期融资券发行奠定了基础，延长了资金的使用期限，提高了经济效益。又如：广发银行郑州分行最近主承销的焦作铝cp01首期30000万元短期融资券发行利率为3.29％，即使加上发行中介机构的相关费用，也远低于1年期银行贷款基准利率5.31％。目前在银行间债券市场发行的中期票据，主体评级在AA的3年期发行利率也只有3.9％，即使加上发行中介机构的相关费用，也远低于3年期银行贷款基准利率5.4％，因此大大降低了企业的融资成本，减少了财务支出。
3、提高企业的市场认可度，提升企业管理水平。
发行非金融企业债务融资工具如同企业在资本市场股权融资一样，同属直接融资，其市场影响力和知名度均得到进一步的提高，借助第三方媒体宣传，有针对性的投资推介和路演、新闻会，撰写《募集说明书》，向广大投资人直接推荐等形式，充分展示企业良好的形象。同时在与主承销商和评级机构的业务合作过程中，通过大量细致的调查研究以及与企业管理层的深度沟通，不仅帮助企业领导层进一步肯定了公司的优势，而且还提出了企业经营管理中存在的不足及各种潜在的风险，通过不断改进和问题的解决，使企业的管理水平不断提升。
4、改善中小企业融资难的问题。
债务融资工具市场发展之后可以使社会融资格局发生明显变化：高信用等级的大型企业更多地通过银行间债券市场直接融资，迫使商业银行去发现和培育中小企业客户，这将从根本上解决中小企业融资难的问题。
(二)拓宽银行盈利渠道
1、拓宽银行盈利渠道，改变企业负债过度依赖银行贷款的局面，有助于降低银行风险。
银行通过对企业债务融资工具的承销，增加了中间业务收入，改善了过去单靠利差收入的利润结构，拓宽了银行盈利渠道。如：2009年，广发行郑州分行通过为平高电气承销短期融资券及再融资顾问服务获得了1200多万元的中间业务收入，实现了利润来源的多元化。由于债务融资工具的发行是以直接融资的方式进行，发行利率相对较低，发行对象为银行间债券市场的众多机构投资者，投资主体多元化，有助于改变企业过度依赖银行贷款的局面，可有效降低银行贷款的集中度，从而降低银行风险。另外，通过债务融资工具的承销及其他金融服务，银行需要经常性地拜访企业，全面、清晰地掌控企业的经营、财务状况，因此非常有利于银行及时识别企业经营、管理中存在的问题及潜在风险，提高商业银行的风险管理水平。
2、挖掘企业的深层次需求，降低银行的营销费用，带动传统存贷款业务的连锁发展。
由于债务融资工具具有融资成本低的优势，多数高信用等级的大、中型企业非常乐于接受，银行通过对老客户进行深入挖潜，不仅容易介入，而且还可以发现企业新的资金需求，降低客户开发成本，节约银行的各项费用，并能够为企业提供全方位的服务。通过债务融资工具的承销可给银行带来大量的相对稳定的派生存款，有利于促进银行负债业务的发展。同时，通过企业债务结构的调整，有利于银行后续贷款业务的跟进和扩容，促进商业银行优质盈利性资产业务的发展。通过优质客户为基点的发散营销，可以进一步挖掘上下游客户的业务以及集团客户内部其他企业的业务。
3、推动商业银行积极适应银行业混业经营的大趋势，逐步走向综合化经营。
商业银行通过债务融资工具的承销，不仅维护了在企业中的现有传统业务份额及扩容，而且还快速发展了以中间业务和投资银行业务为主的新兴金融业务，实现了商业银行业务与投资银行业务的结合，传统业务与新兴业务的结合。通过新兴业务与传统业务的综合开发，有利于打造高素质、专业化的对公客户经理团队，增强商业银行综合竞争实力。